經濟錯位下美元周期沖擊難消除 會引發新一輪金融危機嗎？

美元周期沖擊新興市場　會引發新一輪金融危機嗎?

4月以來美元的升值，正對阿根廷、土耳其、俄羅斯、南非等一些新興市場國家產生顯著影響，其中尤以阿根廷為重。

阿根廷比索最近20天對美元匯率最大跌幅超過15%。阿根廷政府為了穩住匯率、八天之內連續加息三次，將其基準利率從27.25%上調至40%，但市場依然沒有明顯穩定跡象。阿根廷已經向IMF尋求支援，希望進一步依靠外力緩解目前的壓力。

美元周期沖擊新興市場

針對美元周期帶來的外溢效應，美聯儲前任副主席Stanley Fisher表示，新興市場國家應該趕緊采取強有力措施，加以應對。不過，對大多數新興市場國家來說，什么措施才算有效、有力，其實是比較茫然的。

當前，人們更多是拿前兩次美元升值周期伴隨的新興市場國家金融危機來進行比較，并加以警示和防微杜漸，如20世紀80年代的美元周期引發了拉美債務危機，90年代的美元周期引發東亞金融危機。

鑒于以往的教訓，人們更多是利用歷史數據進行按圖索驥的回歸，來尋找應對之策，希望能搭建抗外部沖擊的防護型保障體系。如20世紀80年代的拉美危機，人們發現固定匯率制限制了新興市場國家有效管理外部沖擊的空間，獨立貨幣政策、固定匯率制度和資本項目開放不可兼得的“蒙代爾不可能三角”備受追捧。

20世紀90年代的東亞金融危機則啟發了新興市場國家尋求更多外匯儲備的行為導向。如今，新興市場國家普遍認為，有管理的浮動匯率制、適度的資本項目開放、充足的外匯儲備等，不僅可以增強抵御外部沖擊的能力，而且可以保持貨幣政策的獨立性。

可以說，自東亞金融危機以來，追求貿易順差、儲備更多外匯等逐漸在新興市場國家興起，人們迎來了有史以來最大的一場經濟全球化、分工國際化進程。然而，有管理的浮動彈性匯率制、充足的外匯儲備等，是否能抵御美元周期帶來的外部沖擊?

金融危機教訓可以吸取，但歷史不會簡單重復

現在看來這是一種水來土掩、兵來將擋的方法，實際效果可能并不樂觀。因為新興市場國家一旦受到美元周期的沖擊，那么資本的趨利避害的本能，會加速資本的流出，導致外匯儲備的快速消耗，降低其抵御外部沖擊的籌碼。2015年8月至2016年末，中國外匯儲備在一年左右的時間消耗掉1萬億美元，以及人民幣對美元匯率貶值到接近7。這反映出，一旦出現趨勢性的外部沖擊，再多的外匯儲備也很難筑成抵御外部沖擊的高墻。

而更深層次的原因在于以下兩點：

首先，是過度強調以史為鑒，從營造確定性環境的角度看，總結過往的經驗教訓以警示將來，并沒有問題。問題就在于歷史有反復，但不會簡單地重復。過往的經驗教訓旨在警示人們不要重復犯原來的錯誤，而不是指導未來的應對之策。因此，以史為鑒做得再好，也不應用來解決當下的問題，而前方的路實際上都是在試錯中行進。

其次，對于美元周期的外溢效應，目前主流的應對之策，主要集中在金融領域，帶有典型頭痛醫頭、腳痛醫腳的問題，而忽視了更為根本的周期性扭曲問題。

美元周期的外溢效應，實際上是美國與其他國家經濟周期的錯位問題，只要各國經濟周期存在錯位，美元周期對其他國家產生的外部沖擊就很難消融。通過高筑墻、廣積糧的策略加以應對，實際上發起的就是一場消耗戰，即便最終通過有管理的浮動匯率制、資本項目管制和高外匯儲備等硬實力防范住了美元周期的外部沖擊，也是需要付出很大代價的，因此，經濟周期的錯位并沒有通過這種應對之策得到改善。

經濟錯位下，美元周期沖擊難消除

按理說，經濟全球化、分工國際化下，各國經濟在周期性上應該走向趨同，而非是錯位，為何出現了美國與新興市場國家間的經濟錯位?

其實，這一方面是因為當前經濟全球化、分工國際化，更多是相對于資本而言，勞動力和信息的全球化無礙流通還難與資本的無國界相媲美。這導致了本輪聲勢浩大的經濟全球化、分工國際化事實上的不均衡。

另一方面，新興市場經濟國家參與經濟全球化和分工國際化，大都是以發展中國家非對稱責任的優惠身份加入的。這種有區別的身份，雖有效地保護了發展中國家的落后產業，但卻出現了經濟周期方面的扭曲性錯位。而且，新興市場國家的非對稱責任越大、持續的時間越長，與美國經濟周期方面的錯位程度就越深。其所面臨的美元周期的外部沖擊就越大，自身抗美元周期沖擊的能力就會越小。除非這些新興經濟體降低對美元和美國市場的依存度，否則，美元周期沖擊就是一種痼疾，很難徹底消除。

由此可見，對新興市場國家來說，要擺脫美元周期沖擊，要么改革國際金融制度，將深受“特里芬悖論”的美元這一世界硬通貨換成一種非國別的世界貨幣，要么切實有效地推進國內市場化改革，減少各種容易引發市場扭曲的制度和政策，推動全球人流、物流、資金流和信息流的無障礙流通，消除各國經濟周期的錯位問題。□劉曉忠(資深金融從業人士)